根据国金证券测算，桐昆股份具备2022年获取超70亿元底部利润的能力，同当前市场普遍预期存在景气底部20亿元以上的净利润预期差，我们认为当前市值严重低估，市值应达千亿以上（目前市值仅一半）。

1）明年70亿利润底部，超20亿利润预期差

市场一致观点是认为桐昆股份要实现利润高速增长主要需要依靠下游聚酯环节的价差扩大，市场并未完全认识到桐昆股份当前 在建产能投产就足以在2022年实现超70亿元景气底部条件下的利润，目前有超20亿元景气底部净利润的预期差存在。

桐昆股份在2020-2022年的业绩增长不受顺周期与否转移，即使维持2020年全行业亏损的历史景气底部，依旧可以带来两年内40亿元净利润的大幅增长，在2022年实现业绩相比2020年超100%增长的能力。民营大炼化龙头企业的超额收益核心原因是远远领先行业的成本优势，桐昆股份作为民营大炼化龙头企业之一，其成本优势存在较为明显的稀缺性和壁垒性，因而超额利润持续将大概率长时间存在。

2）业绩尚未被市场重视，明年潜在利润高达203亿

民营大炼化板块在逆周期阶段的业绩尚未完全被市场重视，且目前炼化板块已处于行业景气度持续回暖的顺周期的萌芽阶段，在2021年浙石化二期项目有望全面开车，叠加需求转暖与未来PTA先进产能及聚酯产能的投产预期,持续看好公司未来强α增长能力以及周期回暖后的盈利弹性。对桐昆股份规划产能及现有产能在不同景气度(景气底部，景气中性以及景气高点）进行盈利弹性多情景测算，仅考虑2022年可以满产的产能，桐昆股份景气底部净利有望达70亿元，景气中性及高点利润分别有望达126.7和203亿元。随着全球原油价格恢复理性，新冠对终端消费负面影响降低，在桐昆股份拥有显著行业α外，还有望获得景气度恢复带来的巨大盈利弹性。

3）市值应达到1074亿元，目前仅一半

桐昆股份现有规划产能的投产有望推动公司2022年净利超70亿元，参考海外石化企业上一轮成长周期平均PE水平在15-38倍区间波动，且桐昆股份2016-2020年不同景气度下PE维持8-20倍区间，保守采用海外石化企业成长市盈率底部以及桐昆过去五年景气中性市盈率，给予桐昆股份2022年景气底部净利预测15倍估值，企业市值有望达1074亿元，目前市值仅一半。

文章来源：《化工学报》 网址: http://www.hgxbzz.cn/zonghexinwen/2021/0306/700.html

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